会员登录|会员注册 2022年1月23日 星期日

“能源危机”是否真能推升原油破百?

核心观点:

1.欧洲新能源改革速度过快等一系列因素,导致供需阶段错配推升天然气价格,从而在严冬预期下最终传导至原油及整个能源价格,因此只有认知新能源革命对天然气这个核心因素、才能把握后面“能源危机”的走势。而事实上当前的天然气缺口、只要地缘政治驱动的供给能增加并不是问题。

2.欧洲实际上原油替代天然气需求较难,原油自身供需在飓风季尾声已经将重归累库阶段,即使天然气再上涨也未必能够传导至原油趋势性暴涨。

3.只有极端严寒+油转气可实现+俄罗斯断供同时兑现的情况下,才能真实传导至原油价格。原油真正的驱动在后期OPEC+是否增量供给和货币紧缩对风险资产的压制来确定。

1.能源危机与过去并不一样

是在新能源革命、新旧能源接替转换的大背景下,是在货币政策极度宽松向紧缩转换的大背景下,同时是在全球疫情余波反复的大背景下,这都是过去“能源危机”根本性不同的地方,唯一可以类比的是2014年在页岩油革命与美联储紧缩叠加下的原油行业变革,但其趋势是非常明确的暴跌来结束。

从长期来看,能源革命对化石能源需求是下降的,但欧洲以运动式操作来短期加速削减、高污染能源以达到欧盟在2023年《巴黎气候协定》的标准造成供给迅速短缺,无法弥补短期刚性取暖发电需求,才驱动天然气价格暴涨。

自8月以来,飓风驱动的供给收缩推动油价开始不断走高,进入10月以后,全球能源供应短缺问题逐渐凸显,电力、天然气等价格高企,原油价格再次获得驱动,目前国际油价于7年来首次收盘均站上80美元,期权头寸上显示市场有交易员在押注极端能源危机目标在100美元以上、天然气在40美元以上。然而这种危机在交易员看来是大机会,但是真的会如预期般出现吗?

2.天然气短缺推动油价上涨的逻辑

本轮油价冲高的主要驱动来自于能源价格普涨,即欧美天然气和亚洲煤炭供应不足等带来的电价大涨和能源短缺问题,进而演变为市场对“能源危机”的猜测和担忧。

而天然气基本面收紧的原因来自于供需两方面,主要有三点。

第一也是最根本的因素,是近年欧洲政府极力推动的能源转型“双碳”政策,其力度之猛被称为运动式改革,在美欧所有国家中是最迅猛的,其中影响之一就体现在欧洲碳排放交易税的急速上涨,而这是天然气新增的主要成本,自然从基础上拉升了天然气价格。并且根据欧洲的碳排放政策,市场预计到2022年5月之前碳排放价格都会维持在高位,进而对天然气价格形成长期支撑。同时在迅速推动降低碳排放的过程中,欧洲煤炭需求快速下降,清洁能源行业发展,但由于新能源扩张速度有限,需求大部分转向了天然气来解决。

根据世界能源理事会的数据,欧洲煤炭发电在加速转向天然气发电,而石油发电占比仅有1%左右,这就导致能源供应对其他低碳能源的迅速增加,而恰逢欧洲水利发电和核电出现问题,于是一切问题都转向了天然气来解决。

第二是疫情后能源供应恢复速度没有跟上需求复苏,疫情进入2021年后趋于稳定,对于需求基本稳定复苏成为一致预期,但是短期的供给急剧变化却让相对刚性的需求复苏,尤其是采暖季需求更难以弥补,同时本应此时发挥作用的欧洲水电、风电和核电等可再生能源因为各种各样的原因恰恰在此时熄火,从而造成阶段供需错配出现所谓能源危机。

而从长期来看,这些问题是短期现象,新能源供应产能并未消失,所以难以形成真正的长期趋势缺口。

第三是未来的天气预期,市场已经预期可能出现寒冬,因此北半球取暖需求增长会推动燃料消费,天然气需求面临进一步增长,而供给跟不上的情况下缺口可能扩大,因此市场担忧可能在冬季出现全球性的能源危机,届时天然气缺口将不得不由原油来替代弥补。

天然气价格推动和潜在的替代需求造成了原油未来需求预期上升,市场平均预期替代需求可能达到50万-100万桶/日,10月会议上OPEC+未扩大增产规模,则加大了对供给不足的忧虑,进而在短期内大幅推升油价。

3.能源阶段缺口是否能够弥补?

仔细分析我们发现欧洲能源缺口只要俄罗斯北溪-2管道持续开通(据俄方消息已于10月4号开始启动)、加大经乌克兰线天然气供应(已经于9月增量供应),弥补欧洲整个严冬季节能源缺口基本不成问题。

首先关于市场在炒作的原油替代需求上升,从技术实现上难度很大。因为在能源转型以来,欧美一直进行着油转气的过程,主要发电站及取暖设备等以使用天然气为主,石油供能占比越来越少,装机结构也发生变化,部分设备难以直接转换成功,因此大部分天然气缺口较难用油替代,转换也不是短期能够完成的。

其次从等量热值计算的供给缺口来看,即使严的欧洲能源需求也基本可以弥补。

目前欧洲最短缺的天然气供应并非没有来源,俄罗斯拥有大量的供应能力,北溪2号项目也有能力输送天然气到欧洲,并且上周末俄罗斯已经表示准备好应对欧洲需求增长。随着供给缺口扩大,俄罗斯或会阶段扩大供应,当然其中会有一定政治博弈,但供应能力是确定存在的。

根据IEA对欧洲天然气供应需求的估计,2021年大约有610亿立方米的缺口,而北溪2号在10月已经开始输送天然气,供应能力大约为550亿立方米/年,缺口大部分可以弥补,加上普京表示预计今年会通过乌克兰管道供应更多天然气给欧洲,真正的缺口并不大,平均折算到今年余下的两个月中大约只有不到10亿立方米。

天然气最大的用途——发电和供暖两部分都因装机结构存在转换瓶颈,而替代现象更容易出现在运输、工业制造等占比较小的部分,即使能有20%的缺口转化为原油需求,按标准油气当量换算也只有约100万桶,实际发生的替代需求可能不及市场预期。

而多头炒作的严峻的能源危机有几个前提条件,第一是俄罗斯等国拒绝额外供应,第二是天然气供给缺口能够顺利传导到原油需求,第三是欧美寒冬真的出现,供暖需求大增。这三者同时发生的概率很小,因此原油替代需求增量的实现还不确定。

能源危机大概率的解决渠道是增加供给,未来能源缺口能否缩窄,重点要看地缘政治,一方面是上述的俄罗斯的天然气供应能力,另一方面是OPEC+的原油供应能力,只要OPEC+愿意增加产出,其供给增长空间巨大,本周沙特也已经表示要增加对亚洲客户的供应量,加上美国一直以来施压增产,OPEC+更有动机在冬季扩大增产规模。另外近期欧美有重启伊核协议谈判的迹象,美国期望原油供应增长,就可能加快推动伊朗原油重返市场,也是潜在的供应增量之一。无论是天然气还是原油,供给端都还有增长空间,这就意味着难以出现无能源可用的局面,降低了危机发生的概率。


4.原油本身的供需是否能够承受“替代冲击”?

原油本身供给没有格外短缺,现阶段需求增量也不显著,正处于飓风后重新开启累库阶段。证据就在于其他能源供应不足的情况下,原油库存依然在逐步筑底,炼厂消费在从飓风影响恢复以后,增长速度缓慢,馏分油库存也没有发生持续的超预期下滑。

5.结论和策略

综合来看,只有极端严寒+油转气完全可实现+俄罗斯断供同时兑现的情况下,才会传导至原油产生油价破百的局面。虽然天然气强势会维持更长时间,但传导至原油破百现在看概率并不大。当然这其中还要关注俄罗斯天然气博弈、伊朗核协议等地缘政治层面变量。

在进入冬季前油价持续高位无疑会持续。市场已经将能源危机很大程度上甚至是超量price in了,如果没有我们上述的三种情况叠加的极端模式就难有所谓的能源危机。综合这些逻辑所推动的高位高波动率模式会更加明显,以做多波动率为主要策略更适合当前的状态。

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