会员登录|会员注册 2021年11月28日 星期日

晶丰明源高溢价并购埋雷

无论是上市公司本身还是此次的收购标的,大客户均存在不合理之处。

晶丰明源(688368.SH)上市前曾受到个别经销客户的“倾力支持”,上市后经销客户的经营状况出现不同程度的收缩;另一方面,公司上市后迅速开展现金收购,甚至在收购完成之前向标的公司的员工发放股票激励。

2021年上半年,晶丰明源债权投资及权益工具投资暴增,而公司却选择以定增的方式为新一轮并购募集资金。标的公司与数位大客户之间具有相同的股东,向上市公司销售产品所占比例较高,激进的评估预测、十余倍的增值率使并购产生的商誉带有减值风险。

经销客户实力堪忧

晶丰明源是一家电源管理驱动类芯片设计企业,2019年上市前产品主要采用买断式经销的方式销售,2017年至2019年上半年,经销收入占主营业务收入的比重分别为79.36%、73.09%和71.12%。经销商深圳市怡海能达有限公司(下称“怡海能达”)系公司2017年第五大客户以及2018年和2019年上半年的第二大客户,销售额分别为4865万元、6532万元和3018万元,分别占当期销售收入的7.01%、8.52%和7.34%。企查查显示,这位曾经的大客户2019年社保人数尚有100人,2020年社保人数却忽然降为零,并且在武汉和重庆投资了两家子公司,社保人数分别为2人和1人。招股书称,晶丰明源自2014年便与怡海能达建立合作关系,尔后通过怡海能达与飞利浦ODM厂商以及阳光照明(600261.SH)的母公司合作,如此看来,在公司成功登陆科创板之后,怡海能达的忽然“没落”令人费解。

厦门欣友联电子科技有限公司(下称“欣友联”)系晶丰明源2017年第二大客户以及2018年和2019年上半年第三大客户,公司对其销售额分别为5509万元、6389万元和2658万元,分别占当期销售收入的7.93%、8.33%和6.46%。根据企查查,2017年和2018年,欣友联的营业收入分别为6131万元和7113万元,净利润分别为-6万元和9万元,营业收入仅略高于向晶丰明源的采购额,而净利率微乎其微,欣友联似乎是晶丰明源的“专属”经销商。晶丰明源上市后未再披露前五大客户具体名称,不过,2020年,欣友联占据了公司应收账款期末余额的第一名,对其应收账款为2679万元,占应收账款合计数的9.17%。

深圳市弘雷电子有限公司(下称“弘雷电子”)系晶丰明源2018年及2019年上半年的第四大客户,公司对其销售额分别为4310万元和2459万元,分别占当期销售收入的5.62%和5.98%,历史社保人数在12-13人,而2020年社保人数忽然降为零,未发生对外投资子公司的情形。匪夷所思的是,人员收缩似乎并没有妨碍其继续充当晶丰明源的经销商,2020年,弘雷电子系晶丰明源应收账款期末余额的第二名,金额为2401万元,占比8.21%。

现金收购魔方

上市不足一年,晶丰明源实施了两笔现金收购,2020年1月以4160万元收购了上海莱狮半导体科技有限公司(下称“莱狮”)100%的股权,与取得的净资产公允价值份额1468万元相比增值率为183.38%;同年7月以6630万元收购了上海芯飞半导体技术有限公司(下称“芯飞”)51%的股权,与取得的净资产公允价值份额1471万元相比增值率为350.95%,两笔收购分别产生商誉2691万元和5159万元,上市公司通过并购增加了外置AC/DC电源芯片产品。购买日至2020年年末,莱狮实现营业收入-8万元、净利润-68万元,芯飞实现营业收入5284万元、净利润181万元。

企查查显示,莱狮成立于2014年6月,发起人为朱臻、李振华和张均爽,社保人数在18-20人,收购发生时,莱狮经股权穿透后的股东为朱臻、李振华和朱思远,其中朱臻为第一大股东。2020年,莱狮的社保人数骤降至1人,2021年上半年莱狮实现营业收入为零、净利润为-26万元,仍处于亏损状态。2020年以前,莱狮约取得22项发明专利,发明人中除朱臻、李振华之外,还出现周济明、卢鹏飞等人。巧合的是,晶丰明源有一位员工名为朱臻,朱臻、李振华、周济明和卢鹏飞还同时出现在公司2020年限制性股票激励计划首次授予激励对象名单中;股票激励对象名单于1月4日公布,并购完成日在1月20日,股票激励授予日也在同一天,上市公司以现金溢价收购亏损中的莱狮,收购尚未完成便决定向莱狮的员工发股票激励?

另一家并购标的芯飞成立于2020年5月,拥有约28个发明专利,刚成立两个月便被上市公司高溢价收购,2020年,芯飞社保人数仅1人。2021年上半年,芯飞实现营业收入9389万元、净利润2864万元,净利率高达30.50%,净利率较上年有极大反转。并购莱狮和芯飞为晶丰明源合并报表增加了无形资产2793万元,芯飞的专利是否能持续创造价值有待观察。

凌鸥创芯业绩“画饼”?

2021年上半年,晶丰明源的业绩爆发,实现营业收入10.66亿元,同比增长177.19%,归属于上市公司股东的净利润3.36亿元,而上年同期仅944万元。公司的经营性财务指标得到优化,存货周转率由2.11提高至3.49,应收账款周转率由2.12提高至3.32,经营活动产生的现金流量净额由-3756万元回升至2.56亿元,期末的交易性金融资产仍有5.27亿元,具体为结构性存款及理财产品,表明公司资金充裕。公司对外投资慷慨,其他流动资产由上年同期的508万元暴增至1.90亿元,其中债权投资为1.88亿元,未披露具体投资对象;其他非流动金融资产由1750万元暴增至1.76亿元,全部为权益工具投资,亦未披露具体投资对象。

有实力到处“撒币”的晶丰明源却筹划发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金,此次并购标的为南京凌鸥创芯电子有限公司(下称“凌鸥创芯”)95.75%的股权,对价为6.13亿元,晶丰明源拟以发行股份支付2.32亿元,以现金支付3.81亿元,其中1.84亿元现金拟通过募集配套资金筹得,也就是说公司自己只支付1.97亿元,剩余4.16亿元由二级市场买单,对于所有者权益高达16.41亿元、资产负债率仅为29.94%的上市公司来说,股权融资的必要性不足。

凌鸥创芯专注于电机控制领域的集成电路及总体解决方案设计,终端市场主要为电动自行车、滑板车等,与上市公司产品的应用领域有重合之处。凌鸥创芯100%股权的评估值为6.45亿元,增值率为 1143.45%;交易对方承诺,2021-2023年,凌鸥创芯的扣非归母净利润合计将不低于1.60亿元。匪夷所思的是,2019年、2020年和2021年上半年,标的公司的净利润仅分别为-292万元、172万元和-518万元,业绩承诺与历史业绩呈天壤之别,其十余倍的高估值也颇显“魔幻”。企查查显示,凌鸥创芯2020年年末的社保参保人数为13人,专利约有27个,收购预案揭晓前不久,凌鸥创芯赶在6月份通过同一控制下企业合并收购了南京元晨微电子科技有限公司(下称“南京元晨”)100%的股权,合并成本为42万元,南京元晨社保参保人数为3人,无任何专利。凌鸥创芯社保参保人数之稀少与收购报告所述的“已建立超26人的研发团队,占标的公司人数的68.42%”形成强烈反差。

值得注意的是,凌鸥创芯的主要客户与之有着千丝万缕的联系。晶丰明源是凌鸥创芯前两名客户之一,2019年、2020年和2021年上半年,分别为其贡献了12.72%、38.31%和11.74%的收入。同样位列前两名客户的深圳瑞德创新科技有限公司(下称“瑞德创新”)2020年和2021年上半年分别为凌鸥创芯贡献了22.30%和28.12%的收入,而企查查显示,该客户实缴注册资本为25.50万元,2020年社保参保人数为零。凌鸥创芯的上层股东中有数位同时持有其大客户的股权,例如彭惠持有瑞德创新15%的股权;赵伟兵持有南京盛鸥微电子科技有限公司的49%股权,该公司2019年和2020年为凌鸥创芯贡献了20.59%和7.77%的收入;谭咸发间接持有深圳新驱动力科技有限公司32%的股权,该公司2019年和2020年为凌鸥创芯贡献了13.05%和4.86%的收入。抛却这些关联关系,凌鸥创芯产品真实的竞争力有待市场检验。

凌鸥创芯高估值的背后是极其乐观的评估预测,2020年其营业收入为2673万元,预计2021-2023年的营业收入增长率将达到205.57%、73.24%和77.14%,毛利率在50.55%-55.59%。该预测远远超过了A股同行业上市公司的水平,2021年以来,即便MCU芯片涨价的消息不断,上半年,中颖电子(300327.SZ)、乐鑫科技(688018.SH)和芯海科技(688595.SH)的营收增速分别为50.78%、115.07%和72.26%,毛利率分别为44.80%、40.63%和49.56%,均低于凌鸥创芯的评估预测。一旦MCU的景气周期结束,凌鸥创芯的盈利规模将没有保障,该收购在晶丰明源合并报表形成的5亿余元商誉将难以避免减值。

截至发稿时,晶丰明源未对本文所反映的问题做出回应。

推荐阅读

52周新高的股票

股票名称收盘涨跌幅日期
亿纬锂能56.036.6620191216
深高速12.041.6920191216
久立特材9.340.1120191216
聚飞光电5.4810.0420191216
完美世界40.096.6220191216
北京君正90.13-2.7420191216
宏大爆破17.142.1520191216
星星科技7.284.0020191216
水晶光电18.164.6720191216
华测检测15.322.4720191216

52周新低的股票

股票名称收盘涨跌幅日期
如意集团7.650.6620191216
东旭光电3.22-1.2320191216
京汉股份4.531.5720191216
中国动力19.672.2920191216
翰宇药业5.532.2220191216
天广中茂1.420.7120191216
*ST神城0.250.0020191216
华业资本0.62-10.1420191216