【《证券市场周刊》特约作者 Jonathan Anderson】在过去两个月与投资者的接触中，我们发现，几乎所有的投资者都在持续强调新兴市场的通货膨胀是主要的宏观风险之一。不容置疑，新兴市场国家的通胀水平要高于发达国家，这反映了大多数新兴市场国家具有更强的基本面和经济增长，但我们并不认为通胀是严重的威胁。

近期小麦和其他农产品价格上涨迅猛，这是否对新兴市场国家的通胀有显著的影响？仅仅是小麦价格不可能对CPI产生太大的影响，而且与以往的食品价格上升相比，尤其是相对2007年下半年，现在还处于较低的水平。我们需要对近期农产品价格变化保持关注，但并不需要过于担心。

通胀拐点？

就新兴市场而言，目前并不存在较大的系统性通胀压力。从图中可以清楚看到，目前的通胀显著低于金融危机前的水平，在过去几个月里，平均的通胀水平已经平稳，甚至有所下降。

实际上，剔除了食品和能源的核心通货膨胀自2008年下半年就已经逐渐下滑，目前保持比较平稳的态势。2009年下半年和今年年初，通货膨胀的上行几乎完全是受食品价格的推动。

国际食品价格自2009年后持续恢复，但今年年初以来已经有所下降。如果按照这种趋势，今年年底食品价格对CPI的贡献将为零，甚至可能是负贡献，因为食品在新兴市场的消费篮子中占35%左右的权重。

虽然新兴市场国家经济增长反弹明显，但通胀更多还是一种货币现象。在新兴市场中，高能的基础货币已经开始增加，但增长速度仍低于历史水平，而这种货币放松也才刚开始反应到信贷上，平均的银行信贷增速在今年二季度仍保持平稳。通货膨胀在中期可能需要关注，但未来几个季度通胀压力的上升恐怕很难见到。

最大的几个新兴经济体近期的价格变化也表明，通胀的威胁不大。中国的CPI通胀水平过去几个月上涨有所放慢。巴西的通胀水平处于可接受的范围，印度和俄罗斯通胀也已下降不少，墨西哥通胀接近历史低点，土耳其CPI从一季度高点也有所回落。

小麦难兴风作浪

由于俄罗斯干旱，小麦价格近期呈火箭式上涨，俄罗斯也已经宣布禁止小麦出口。从6月底至8月4日，S&P GSCI指数中的小麦上涨了58%，糖上涨了22%，所有其他的农产品平均上涨了近5%。

这是否意味着，小麦价格的飙升将大大推高新兴市场的通胀？

最近的小麦价格上涨已经推动全球农产品价格从6月初0%的增长上升到10%左右，但从历史上看，这样的价格上涨仅意味着新兴市场国家CPI中的食品部分上涨4%到5%。仅仅是小麦，不可能对整体CPI产生较大的影响。

尤其值得注意的是，2007年至2008年的食品价格上升主要来自原油因素。原油价格当时一度上升至140美元/桶，带动全球化肥价格翻了6至8番。而在过去几周里，原油价格只上涨了8%左右，化肥价格也类似，这与正常的价格波动没什么明显差异。所以，暂时还不需要对通胀过分担心。