财政调结构

7月5日，中央启动新一轮西部大开发，覆盖了23个大型基础设施项目，最终的投入可望达到8000亿元左右，这相当于在“4万亿政策”的基础上追加了一大笔投资。

一般认为政府投资的效率往往低于私人投资，因此，财政政策往往是在货币政策无效的情况下，拉动需求的最后一根稻草。目前在货币政策弹药仍然充足的情况下，宣布新一轮西部大开发，象征意义应该大于实际效果，主要作用在于改变公众预期。

财政政策主要是救急用的，不是常规的扩张性手段。一旦财政扩张止住经济下滑，那么常规的货币政策就可以推动中国经济快速前行。相对于私人投资，财政政策总的来说是无效率的，因此只能应急。财政政策的主要作用不是推动经济增长，而是止住经济下滑。

财政政策从计划到支出往往存在几个季度的滞后， 2008年11月公布的“4万亿计划”并不会导致政府当期支出的增加，而是会在几个季度后的2009年才会实现。在政府有足够信誉的情况下，这会提振经济主体的信心。未来的政府支出增加会导致当期通胀，这有助于在短时期内走出通货紧缩。未来的需求增加对于当期资产价格也有提振作用，事实上资产价格恰好是在2008年底达到最低点，此后一路上扬。

投资增加导致企业贷款需求增加，有助于经济摆脱货币政策失灵的处境。2009年上半年，随着信贷的扩张，独立的货币政策冲击开始推动经济上行，到2009年底已经有过热迹象。此时恰好是预期的财政支出实施的时候，而扩张性财政政策的退出则相当于反向的需求冲击。这一冲击恰好对通胀和资产价格施加向下的压力，在一定程度上避免了通胀和经济过热。

财政支出除了扩张当期产出意外，还可以起到稳定预期的作用。不仅当期的财政需求冲击会引起经济波动，而且预期到的未来需求冲击也会对当期经济产生影响。2008年11月中国政府的“4万亿计划”，则通过政府承诺改变了经济主体的预期，对于提振宏观经济起到重要作用。

财政政策的主要缺陷一则是政府投资缺乏效率；二则是公共支出可能对私人支出产生挤出效应。基于模型测算，中国的财政支出乘数约为0.8，即8000亿元的财政投入有可能使GDP增加6000亿元。

对于地方政府投资公司坏账这个问题，当年很多研究机构都认为四大行在技术上已经破产，但是转眼2008年反而是欧美的金融机构破产倒闭。只要中央政府愿意买单，坏账不是问题。中国政府是世界上最富有的政府，除了财政收入多年来高速增长，还有数不尽的国有资产和土地可以出售。另外，中国还有2.45万亿的外汇储备，企业和家庭的资产负债表都很强健。

二季度的经济下行是政策主动调控的结果，下半年经济无论上行还是下行都会是温和的，失控的可能性较小。这决定了财政当局不太可能出台大规模的刺激措施，而主要是一些结构性的调整（比如西部大开发）。只有在2008年那样的经济急速下滑的时候，财政才会急剧扩张，未来财政政策主要是作为中央政府结构调整的工具。

货币政策“真宽松”

虽然央行一直宣称“适度宽松”的货币政策，上半年的实际效果是“适度从紧”，而下半年则可能实现真正的“适度宽松”，前提是通胀不会大幅超过3%。

货币政策目前弹药充足，准备金率处于历史高位，央行一直在发行央票回收流动性，停止央票发行就可以释放很多流动性。虽然利率很低，但是利率一直不是中国货币政策的主要工具。货币当局只要愿意扩张，可以创造出任意多的总需求。

2009年不是救市，而是救实体经济，当然股市首先受益。现在股市下跌主要是央行收回流动性的行为导致。政府不可能为了救市实行“天量信贷+投资项目”，只有农民工就业才有这么大的面子。股指下跌主要是短期内流动性过紧，这是暂时性因素，7月份央行应该会放松一段时间。

中央对房地产调控的决心是很大的，只要不是造成2008年那样的大规模失业，对于房地产会坚持调控下去，这有可能是本届政府最后两年最重要的一件成就。在房产调控的同时，如果总量货币政策从紧，对于宏观经济会是灾难性的。因此下半年货币政策有可能实现真正的“适度宽松”。

救经济的常规手段就是信贷扩张、放出货币，货币放出去以后首先反映在资本市场上，然后才是实体经济受益。目前市场流动性很充裕，在乐观预期下，流动性不会沉淀下来，而是在不同的资产市场上漫游。房地产市场的调控会使得这部分资金流入股市。

货币水龙头打开，流动性首先流淌到金融部门，因此金融部门的股票对宏观经济很敏感。宽松货币政策下，经济体最先受益的是距离货币水龙头最近的部分。

目前看来下半年通胀压力不会太大,货币政策也不可能牺牲经济增长来维护低通胀。未来货币政策应该是真正的“适度宽松”，而上半年则是“外松内紧”。下半年，货币政策更多是微调，而财政政策不会有太大的变化。