图1是季调后规模以上工业发电量。发电量在2008年11月跌至最低点，今年前三个季度增长按年率算是23%，比过去十年发电量平均年增长率12%高出近一倍。与发电量环比持续高增长不同的是，三季度GDP环比增长比二季度大幅减缓。发电量和GDP之间经常存在一定差别，比如去年四季度发电猛跌时GDP下降较慢。这次刚好相反，发电量环比增长率比GDP高很多。从发电量情况看，环比经济增长速度并没有明显下降。

图2的四类价格指数包括食品、非食品两个CPI指数和生活资料、生产资料两个PPI指数。其中，CPI食品价格指数和PPI生产资料价格指数在8、9月份大幅上涨。按季环比增长率计算，二季度是通货紧缩，三季度是通货膨胀。通货膨胀相对经济增长有一段时间滞后—二季度经济增长率最高时价格下跌，三季度经济增长减缓时价格上涨。照此推算，三季度经济增长减缓，所以四季度价格上涨速度可能降低，甚至出现轻微通缩。目前已经公布的10月前几周的价格也在下跌，与此一致。

另外，三季度价格上涨可能不仅仅是最终需求变化的结果，可能包含了预期通货膨胀率上升的影响，10月份价格下跌也包含了对未来货币紧缩的预期。

顺差、内需与货币增长

今年前三季度货物贸易顺差猛烈下跌。图3是货物贸易顺差占GDP的比例。货物贸易顺差占GDP比例在1998年亚洲金融危机后曾大幅下跌，在1998年一季度到1999年二季度的5个季度中下跌3.9个百分点。而这一比例今年二季度一个季度下跌了4.5个百分点。

贸易顺差名义额一季度同比上升50%，二季度变为同比下降40%，一里一外下降了90%。由于去年贸易顺差占GDP比例在7%左右，顺差同比增长率下跌90%，会导致名义GDP同比增长率减少超过6个百分点。

总需求或名义GDP可以分成内需和外需两部分，这里的内需是指名义GDP和海关口径货物贸易顺差的差额。现在的情况是，外需大幅下跌，GDP增长率基本保持平稳——二季度名义GDP环比增长年率大约14％~15%。这说明内需增长极其强劲。二季度内需增长率按年率算30%左右，其中消费增长相对稳定，投资（包括固定资产投资和存货投资）增长率大约50%。与投资高增长相联系的是货币信贷高增长，上半年货币信贷增长按年率算是40%左右。也就是说，如果今年上半年没有增加7万亿贷款，没有投资的高速增长，GDP就不会达到现在的增速。为保持GDP平稳增长，就要增加货币信贷弥补外需下跌。

担心货币信贷增长太快的一个原因是新增贷款没有用在实体经济。从这里推算的投资高增长的情况看，这个担心并没有很强的事实支持。注意这里没有用月度的固定资产投资数据来说明情况，而是用推算的结果，因为月度固定资产投资数据最后会有相当大的调整。另外从物价上涨角度看，也很难说货币增长太多。三季度CPI和PPI两个价格指数平均起来环比上升3%~4%。3%~4%的通货膨胀率，可以说稍微高了一点，但不能说高得太厉害。并且其中可能包含了一点预期因素，如果没有预期通胀的影响，可能更低一点。

图4是名义GDP、内需和按M3度量的货币名义额。今年以来内需增长和货币增长一致，两者增速都高于名义GDP增长速度。

图5用更长时期的历史数据说明货币增长与名义GDP增长和内需增长的相关性。左图是货币增长率和内需增长率关系，右图是货币增长率和名义GDP增长率关系。尽管GDP季度统计数据可能存在一些误差，相对而言，货币解释内需比解释总需求更好。不过，从图3可以看出，内需和名义GDP环比增长率出现很大差别，主要发生在过去两个季度，其他时候两者差别不大。所以，用2008年和以前的数据，很难确定货币只影响内需。在图4中，除了最右边两个点以外，左图情况和右图差不多。

需要说明的是，与出口有关的经济活动的结果在货物出口以前表现为存货变化，在统计上仍被算作内需。出口企业生产用于出口的货物，当然需要货币，但是，在货物实际出口之前，生产的结果是存货增加。所以，货币引起的有关需求是内需。今年出口大幅萎缩，与出口生产有关的存货投资也大幅下降。如果将这部分存货下跌从内需中剔除掉，二季度内需增长会更高。对应内需高速增长，货币增长速度并不算太高，虽然可能有小幅度的偏高。