高溢价抢购家乐福中国 苏宁易购主业持续亏损困局难解
2019年6月26日 11:20

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苏宁易购当下的家电主业前景并不明朗,公司进军百货商超零售面临更大挑战。  

杨现华/文

日前,苏宁易购(002024.SZ)宣布48亿元拿下家乐福中国80%股份。对于年收入约300亿元的家乐福中国来说,这一价格似乎是“贱卖”了。

就在苏宁易购宣告收购的第二天,永辉超市(601933.SH)发布公告,终止一项拟对外投资,此次拟投资的对象正是家乐福中国。从2018年1月签署意向协议到如今终止收购,永辉用了一年半左右的时间,最后却是苏宁易购得手。

苏宁易购和永辉超市是各自领域的重要玩家,两家公司目前的市值在千亿上下。不过与永辉超市目前蒸蒸日上的表现相比,苏宁易购和家乐福中国的境遇是另外一回事。

从近些年家乐福中国的发展来看,曾经的霸主正一步步走向低谷,净资产连续为负、净利润连年亏损或许才是公司真正的写照。另一边苏宁易购的日子也不好过,公司靠着卖资产等手段维持着盈利,扣非后已经连续多年亏损。苏宁易购主业能走出亏损泥潭吗?

低价购得家乐福中国?

6月24日,苏宁易购宣布,公司全资子公司苏宁国际出资48亿元现金买下家乐福中国80%的股份,即家乐福中国整体作价60亿元。

从市销率来看,这是一笔划算的买卖。2018年,家乐福中国的收入为299.58亿元,此次收购的市销率为0.2倍,因此苏宁易购给出了交易“估值水平较为合理”的表态。

然而,市销率是一回事,市盈率和市净率则是另外一回事。2017年和2018年,家乐福中国归属于母公司所有者权益合计分别为-13.37亿元和-19.27亿元。因此,从资产负债上讲,家乐福中国是一块资不抵债的资产,40亿元的价格堪称高溢价。

“近年来线下零售业态受到互联网的冲击,家乐福中国虽然积极的应对,但仍带来了阶段性的经营亏损”,这是苏宁易购对家乐福中国净资产为负的解释。

净利润确实堪忧。2017年和2018年,家乐福中国分别实现营收324.47亿元和299.58亿元,归属于母公司所有者的净利润分别为-10.99亿元和-5.78亿元。

家乐福中国虽拥有数百亿的收入,却没有创造任何利润,公司并非处于业务扩张期,此时的亏损并非战略性的。这种窘境或许可以反映家乐福中国卖身的缘由,昔日的零售巨头如今愈发日暮西山了。

家乐福中国境遇不佳,苏宁易购的日子同样不好过。曾经的家电零售巨头,在京东和天猫的冲击下也是艰难生存。

零售主业持续亏损

家电零售是苏宁易购的主战场,时至今日公司的绝大多数收入还是家电,母婴等其他日用百货收入虽有提高,但并不是公司的主要收入。

苏宁易购从2015年开始公布自己线上线下的交易额。2015-2018年,公司含税商品销售规模(区域上涵盖中国大陆、香港及日本市场,包括线上线下自营及开放平台,以及提供物流、金融、售后等服务)分别为1623.80亿元、1884.09亿元、2433.43亿元和3367.57亿元,实现线上平台含税商品交易规模为502.75 亿元、805.1亿元、1266.96亿元和2083.54亿元,涨幅约为3.14倍。

作为苏宁易购的最大竞争对手,京东2015年的交易总额达到4627亿元,2018年则接近1.7万亿元,增长约为2.7倍。就线上的交易规模而言,如今的苏宁易购尚不及京东2015年时的水平,2018年的总交易额甚至不及京东的零头。

交易规模不过是京东的零头,在门店数量增加近两倍的情况下,苏宁易购线下销售几乎原地踏步。2015年,苏宁易购在国内的门店数量是1577家,公司线下(包括中国香港和日本)的含税销售为1121.05亿元,由于没有披露中国香港及日本门店数量,假设收入全部来自国内门店的话,苏宁易购单店收入为7109万元,这个收入包含了物流、金融、售后等服务在内。

2018年,苏宁易购的线下含税收入为1284.03亿元,4年时间线下的收入基本原地踏步。2018年,公司扣除苏宁小店后门店数量4638家,单店收入大幅下降至2768万元。

线上销售已经被京东等对手远远甩开,线下收入依靠新开门店苦苦支撑,线上线下的O2O模式并没能拯救苏宁易购下滑的利润。

在失去了家电零售的领先位置后,苏宁易购也在尝试向综合零售商转变,公司涉足了母婴、百货、日用品等零售领域。不过从这几年的销售来看,这些业务没能成为公司的主要收入贡献。

按照苏宁易购的分类,公司的小家电产品包括厨卫、生活电器以及母婴、百货、日用等品类,后续新增的美妆、家居食品等同样放入小家电中。

2014-2018年,苏宁易购小家电的收入为172.85亿元、229.3亿元、256.82亿元、338.59亿元和570.38亿元,同期公司的营收为1089.25亿元、1355.48亿元、1485.85亿元、1879.28亿元和2449.57亿元。

即2014-2018年,苏宁易购小家电占营收的比例分别为15.87%、16.92%、17.28%、18.02%和23.28%。

值得注意的是,在苏宁易购小家电的品类中,2017年新增加了美妆和家居食品等,如果没有这些新加入的业务收入,小家电的业务收入占比能否有同样程度的提升是有疑问的。

在2010年时,苏宁易购的小家电产品中并未包含其他产品的收入,这一年公司小家电产品的收入为95.28亿元,同比增长了19.67%。假设按照每年10%的增速计算,到了2018年,苏宁易购未含其他品类的小家电产品收入约为204亿元。

那么,在如今接近600亿元规模的小家电收入中,有多少属于母婴、百货、美妆、家居食品、日用等品类呢?每一个细分品类又能为苏宁易购近2500亿元的收入贡献多少份额呢?

在多条战线开辟战场的苏宁易购看似收入、利润双增长,可扣除非经常性损益后,公司实际上已经连续亏损数年了。靠着超高的财技和关联交易,苏宁易购实现盈利。一家规模庞大的零售商不是倚仗卖商品挣钱而是靠出售子公司、变卖房产,苏宁易购到底是一家什么样的公司呢?

2014-2018年,苏宁易购分别实现归属母公司股东的净利润8.67亿元、8.73亿元、7.04亿元、42.13亿元和133.28亿元,扣非后公司实现归母净利润分别为-12.52亿元、-14.65亿元、-11.08亿元、-8839万元和-3.59亿元。

这就是说,如果没有非经常性损益的助力,苏宁易购早已经连亏5年。按照规定,亏损两年ST,亏损3年暂停上市,亏损5年的话早已经失去上市资格了。这样的话,苏宁易购目前的千亿市值早已烟消云散了。

连年靠非经常性损益维系盈利

是什么帮助了苏宁易购扭亏为盈呢?2014年10月,苏宁易购以超过40亿元的价格转让了11家门店,获得营业外收入逾20亿元,税后净利润约20亿元。

2015年苏宁易购故技重施,公司卖掉了14家门店,获得的税后净利润超过10亿元。此外,公司还转让了PPTV的68.08%股权,获得净利润13.55亿元。

2016年,苏宁易购出售北京京朝苏宁电器有限公司100%股权增加公司净利润9.88亿元,出售6家供应链仓储物业获得税后净利3.94亿元。

2017年和2018年,苏宁易购则是卖出阿里巴巴股票连续获利。2017年,出售阿里巴巴股票实现净利润约32.85亿元,2018年获利110.12亿元。此外,苏宁易购对华泰证券改为权益法记账等也增加了公司的投资收益和公允价值。也就是说,一系列的财技帮助苏宁易购2018年的净利润首次站上百亿元的大关。

收入超2000亿元的苏宁易购靠着主业经营无法实现经营性盈利,只能依赖转让资产和出售股票。零售公司有着稳定的现金流,这是公司可以继续各种投资的基础,只是主业的盈利何时才能恢复呢?

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