金风科技股价凭啥创新高?
2019年2月22日 15:14

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有望于2018年释放的业绩和行业补贴风险的消除,使得金风科技股价创6个月以来新高。  

本刊记者  许梦旖/文

金风科技(002202.SZ,2208.HK)成立于1998年,是中国最早从事风电机组研发和制造的企业之一,在国内连续7年市场占有率位居第一。2007年,公司在深交所上市,并于2010年在港交所上市。

根据财报,截至2018年三季度末,金风科技没有实际控制人,香港中央结算(代理人)有限公司、新疆风能有限责任公司、和谐健康保险股份有限公司-万能产品为金风科技的前三大股东,持股比例分别为18.24%、13.74%和13.48%。

收入结构优势

2007年至2015年的9年间,金风科技的主营业务从单一的风机销售,逐渐发展成风机销售、风电服务、风电场投资与开发服务并行的全方位产业链服务,反映在数据中就是:金风科技风机销售占总营业收入的比重从2011年的95.99%下降到2017年的77.38%。

2013年至2015年的3年时间里,金风科技发生了质的变化,归母净利润从4.28亿元增长至28.49亿元,三年间归母净利润同比分别增长179.41%、327.85%、55.74%。但2016年起这一趋势逆转,金风科技2016年、2017年归母净利润同比增长5.39%、1.72%,ROE(加权)分别为16.87%、15.04%。2017年,公司营业总收入为251.29亿元,同比下降了4.8%。

金风科技在2016、2017连续两年营收下滑的情况下,却实现了归母净利润的微增,公司的收入结构解释了这一状况。金风科技的三大主营业务分别为风机及零部件销售、风电场开发、风电服务, 2016年营收占比分别为84.81%、9.16%、4.73%,2017年分别为77.38%、12.95%、8.2%。其中,风机及零部件销售业务的毛利润占比从2016年的75%下降到2017年的64.6%;风电场开发业务的毛利润占比呈上扬趋势,自19.5%上升到28.2%。2016-2017年,在金风科技的三大主营业务中,占比最高的风机及零部件销售业务的营收下滑最为明显,这也是公司总体营收下滑的原因,所幸风电场开发业务的发展势头良好,2017年,该业务以12.95%的营收占比贡献了28.2%的毛利润,弥补了风机销售下滑带来的影响。

金风科技盈利模式的优势在于营收的多元化,其业务范围覆盖了风电行业全生命周期。为了能总体预判公司未来的业绩情况,还需进一步分析每个主营业务。

近两年来,金风科技风机及零部件销售业务的毛利率较为平稳且保持在高位,2016年、2017年分别为25.87%、25.23%,但营收也在同时下降,2016年、2017年同比分别下降了17.13%、13.14%。2016年,公司风机对外销售容量为5833MW,同比下降16.57%;2017年风机对外销售容量为5082MW,同比下降13.62%。

根据中国风能协会的统计,2016年,全国风电新增装机2337MW。金风科技年报数据显示,2017年,国内的新增权益核准容量是1814MW。由此可见,金风科技风机及零部件销售业务营收的下降是国内整个风电行业的调整所致,公司风机及零部件销售业务营收的下降幅度远小于国内平均水平,从一定程度上来讲,金风科技在风机销售市场扛住了行业带来的压力。不过在2018年的半年报中,该部分业务的毛利率降至21.09%,公司解释称主要原因是销售价格的下降,或许公司存在扩大市场份额的考虑。

与此同时,金风科技的在手订单数也在攀升:从2016年的14.18GW提升到2017年的15.86GW。当然,这部分业绩何时能够全部释放出来则取决于在手订单何时能全部得到执行。

从盈利端来看,风电场的主要盈利来源是发电的收入,而发电收入的多寡取决于上网电价和上网电量。国家发改委在2015年年底发出《关于完善陆上风电光伏发电上网标杆电价政策的通知》,“2016年、2018年等年份1月1日以后核准的陆上风电项目分别执行2016年、2018年的上网标杆电价。2年核准期内未开工建设的项目不得执行该核准期对应的标杆电价。2016年前核准的陆上风电项目但于2017年年底前仍未开工建设的,执行2016年上网标杆电价。”需要注意的是,2016年的上网标杆电价高于2018年的上网标杆电价,政策导向会致使很大一部分风电场投资者将获批项目拖至2018年、2019年动工建设。

截至2017年年底,金风科技在建风电场项目容量1523MW,权益容量1496MW。

至于影响上网电量的“弃风限电”,其量化指标为弃风率和风电设备平均利用小时数。弃风限电是指在风电发展阶段,风机处于正常情况下,由于当地电网接纳能力不足、风电场建设工期不匹配和风电不稳定等因素导致的部分风电场风机暂停或限制并网的现象。据金风科技年报数据,2016年全国风电设备平均利用小时数为1742小时,平均弃风率达17.20%;2017年风电设备平均利用小时数为1948小时,全国平均弃风率降至12%。从全国整体情况分析,2017年弃风率相对于2016年来说是显著下降的,同时风电设备平均利用小时数同比提升了11.82%。

数据的背后,是2017年国家大气污染防治行动计划特高压交直流工程的全面建成,全国基本形成西电东送、北电南供的特高压输电网络。2017年11月8日,国家能源局印发《解决弃水弃风弃光问题实施方案》,明确到2017年甘肃、新疆弃风率降至30%左右,吉林、黑龙江和内蒙古弃风率降至20%左右,其他地区风电和光伏发电年利用小时数应达到国家能源局2016年下达的本地区最低保障收购年利用小时数(或弃风率低于10%、弃光率低于5%);同时,方案强调用多种市场化手段推动解决可再生能源消纳问题,到2020年在全国范围内有效解决弃水弃风弃光问题。

以上分析说明,全国风电的并网发电形势是趋好的。金风科技在报告中同样提到“65.4GW的项目适用于2016年核准电价和开工要求,极有可能在2018-2019年开工建设。”基于此,公司风机及零部件销售业务的业绩在2018年有望实现攀升。

从历史数据来看,金风科技的风电场开发业务发展更是势头迅猛,6年间营收增长了近12倍,从2012年的2.54亿元增加至2017年的32.55亿元。2017年,金风科技专营风电场开发的子公司北京天润新能投资有限公司实现净利润14亿元,占公司总体净利润的44.46%。此外,公司风电服务业务的营收增速也较为可观,2012年起的6年时间内该业务的营收从4亿元提振到20.61亿元,近两年毛利率稳定在16%左右。待2020年风电全部实行平价上网后,金风科技的业绩或将随行就市,不再受政策变化的干扰,风电场投资开发运营的体量也将有质的增长。

总体而言,金风科技的毛利率在稳步提升,其2014-2017年的毛利率分别为27.03%、26.51%、29.26%、30.24%,2018年第三季度为29.55%。毛利率增长的主要原因在于重头风机及零部件销售业务的毛利率较为稳定,风电场开发业务毛利率较高且业务比重在逐年增加。

行业基本面改善

金风科技存货与应收账款占营业收入的比例高低,和当时的行业环境密切相关。在2011-2012年行业低潮期,该占比平均达80%左右;2013-2015年期间,行业整体回暖,该占比数额也随之下降到了50%左右;当2016-2017年行业再次进入低潮期时,该占比也持续上升至60%。

金风科技2018年上半年营收增长率为12.10%,存货与应收账款同比增幅为-8.06%、17.38%。金风科技应收账款较高的很大一部分原因在于其销售对象多为大型发电国企,而风机的质保期限长,货款是按时间结算,最终导致应收账款的居高不下。

另一方面,金风科技2008-2017年经营活动产生的现金流量净额合计为164.19亿元,投资活动产生的现金流量净额高达-399.94亿元,最后依靠筹资活动产生的279亿元现金,使得现金及现金等价物增加了41亿元。数据说明,金风科技目前仍处于扩张阶段。

受益于中国风电市场回暖及本土市场份额快速增长,金风科技2018年全球陆上风电市场份额为15%,较2017年上升3个百分点,实现智利、巴基斯坦等国的风机出口,成为2018年全球第二大陆上风电整机制造商。

2018年5月,风电行业开启了竞价新时期,意在加速降低补贴,提高风电运行效率和竞争力,加速行业优胜劣汰。2018年已核准未建项目达到67.3GW,将集中在2019年年底之前开工,同时海上风电进入快速发展期,2020年并网5GW、开工10GW。新增陆上、海上的增量市场确定性高,再叠加2018年以来机组招标价格、度电成本的进一步大幅下降,在需求上升、成本下降、补贴风险消除的情况下,风电行业终于迎来了基本面的改善,龙头企业的市占率将得到进一步的提升。

 

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