李嘉诚的交易对手
2018年3月30日 14:48

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基汇资本——套利李嘉诚的亚洲最佳地产投资机构成长之路。

本刊特约研究员  杜丽虹/文

3月16日,90岁的李嘉诚宣布退休。

他的转身,告别了一个时代。而在退休之前,李嘉诚频频“甩卖”位于中国内地和香港的诸多地产资产,一度被视为地产市场转向的风向标。

但有一家机构却逆风而行,敢做李嘉诚的交易对手,从李嘉诚手中收购了北京盈科中心和广州西城都荟,又从SOHO中国手中买下了凌空SOHO,并代中国平台、泰康人寿等亚洲投资人在欧美市场收购了十多处地标性建筑。

它就是基汇资本(Gaw Capital)。作为一个诞生于美国、成长于中国香港、扩张于内地的基金管理人,基汇资本已连续三年获PERE颁发的亚洲最佳机构大奖,并在2014-2016年连续三年位列Preqin最稳定的私募地产基金管理公司之列。

那么,基汇资本的成长对国内的地产基金到底有哪些启示?

基汇资本,亚洲最佳地产投资机构?

基汇资本成立于2005年,总部位于香港,关注全球房地产市场并专注于对大中华和其他亚太地区具有良好风险回报的困境项目进行投资,通过重新设计以及定位,将其转化为增值投资。凭借着良好的投资业绩,基汇资本已连续三年获PERE颁发的亚洲最佳机构大奖。

公司创始人吴继炜的父亲吴仲灿在1970年创办中国香港建生国际集团,作为一家香港的上市公司,其核心业务是面向东南亚市场进行物业、酒店投资和其他领域(金融、海运等)的投资控股。不过,吴继炜在斯坦福大学建筑专业毕业后并没有马上回港接手父亲的公司,而是就职于美国一间名为Kennedy Wilson的地产投行。

1991年,吴继炜相中机会以1000万美元的低价收购了破产的罗斯福酒店,随后又斥资2400万美元对酒店进行改造,将酒店的平均房价从收购时的20美元提升至400美元,2013年罗斯福酒店的营业额达到了4800万美元,净利润达到1500万美元。

有了罗斯福酒店的成功经验,吴继炜于1995年在美国创办了城市置业,开始以独到的眼光收购改造许多有增值潜力的地产项目,目前城市置业已经在洛杉矶、旧金山、纽约、夏威夷等核心城市持有了250万平尺的办公物业、7万平尺的数据中心、1000多个酒店房间,以及2个18洞的高尔夫球场、1个滑雪场、和3个住宅改造项目。

2003年,吴继炜在香港地区房地产陷入低谷时瞅准时机,回流香港,并联合摩根士丹利以8.4亿港元收购上环维德广场,全楼总建筑面积39.6万平尺,当时的收购价仅合2129港元/平尺;2006年吴以26亿港元的价格将项目转手麦格里集团,从中大赚了一笔;2010年该大楼又被麦格里以43亿港元代价转手李锦记。

2005年,吴继炜说服曾在高盛工作的弟弟吴继泰合伙在香港成立基汇资本,当时基汇资本共有19个股东,包括美国美联银行(Wachovia)及美国知名地产基金管理公司Angelo, Gordon & Co.。

2006年,基汇资本开始拓展内地市场,并找到了吴继炜的中学同学彭庆邦做执行合伙人。此前,彭庆邦在内地已经积累了十多年的地产经验,在加入基汇前曾为第一太平戴维斯中国分公司的创始成员之一,后又出任第一太平戴维斯中国区的董事及中国投资部主管。2008年,曾在高盛及瑞士联合银行机构经纪部工作的吴继炜的妹妹吴燕安也加入基汇资本,担任资本市场主管,负责融资工作。

自2005年成立以来,截至2017年二季度,基汇资本已累计融资86亿美元,管理资产130亿美元,累计发起了五只聚焦中国市场和亚太区的基汇中国基金、一只聚焦泛亚市场的酒店基金、一只越南基金、一只美国基金、一只美国共同式投资载体,以及若干独立账户。2016年一年,公司的募集资金额达到18.51亿美元,在全球完成19项交易,在15个城市收购项目,在7个城市退出项目,全年交易总额30.9亿美元;过去5年累计融资45.2亿美元,在PERE中排名第19位,在亚洲的排名则仅次于普洛斯(GLP)。

作为一家亚洲的私营地产投资基金,基汇资本是如何实现这一快速成长的?

投资策略:募投管退一体化的商业地产投资

不同于国内多数地产基金“明股实债”的投资,基汇资本做的是纯股权投资,其基金期限也比较长,前三代基金的存续期为7+2年,第四代基金的存续期达到9+2年,“长钱”支持下,公司以商业地产和酒店的改造增值投资为主。

基汇资本在中国区投资采取了商业地产+平台投资的策略。

基汇资本于2005年进入中国市场,并发起了第一代基汇中国基金,主要投资于内地一线城市的商业地产项目,如上海353广场(原东海大楼),上海新天地Shama、北京太古里、北京极栈酒店等,目前第一代基金已实现了完全退出,投资倍数在2.3-2.5倍之间,内部回报率(IRR)大约在25%至29%之间。

2007年,基汇开启了第二代中国基金的募集和投资工作,受到中国内地住宅开发热的影响,第二代基金也进入二三线城市进行了一系列的住宅开发投资,并成立了中国城市置业这一中国区的地产开发平台,其操盘项目包括徐州的城置国际花园城、城置·金色年华、常州的御水华庭、淮安的城置·公园龙湾、成都的丽都花园、尚豪庭等,大部分项目都是二三线城市的刚需住宅,但受政策影响,部分项目的进展并不顺利,项目进程多次被延迟。

在这样的背景下,2010年开启的第三代基金加大了在海外投资的比重,在中国内地则开始探索基于合作平台的主题投资模式,如与意大利RDM集团和国内企业联合进行以佛罗伦萨奥特莱小镇为主题的商业+住宅投资,以及与维龙中国合作的物流地产投资平台。

随着后危机时代的来临,国际机构投资人重返新兴市场,并加大了地产投资力度,2013年,基汇资本完成募集的第四代基金获得了国际投资人的热情追捧,共获得了10.25亿美元的承诺资本,远超第三代基金3.735亿美元的规模。投资人中40%来自亚洲,30%来自北美,30%来自欧洲。

第四代基金计划将80%的资本配置于大中华区,20%配置于亚太其他市场,不过,由于配置在大中华区的资本有一部分被配置在中国香港、澳门、台湾市场。所以,实际上,配置在内地市场的资本约占到基金资本的一半。其投资重点则重新回到一线城市的商业地产项目上,如对北京盈科中心、上海浦汇大厦、广州西城都荟项目的收购。

而2017年4月完成募集的第五代基金,其规模进一步上升,共获得承诺资本13亿美元,另有5亿美元的跟投资本,投资者中46%来自亚洲,34%来自北美,20%来自欧洲。

第五代基金除了继续把握一线城市的商业地产机会外,更加大了对运营平台的投资力度,如参与长租公寓公司湾流国际青年社区的A轮融资以及联合办公空间裸心社的B轮融资等,最新的消息是公司将以49.4亿元人民币的代价收购SOHO中国的上海凌空SOHO项目。

截至2017年二季度,基汇资本在管的4只中国基金,资本总额超过30亿美元,投资项目37个。而截至2015年年底的26个项目中,住宅占25.57%,综合体占24.7%,办公楼占18.99%,商场占10.11%,酒店占8.65%,物流占7.05%,办公+商场占4.94%;区域上,中国内地合计占到64%,其中7.05%为物流地产项目,3.60%为佛罗伦萨小镇项目(主要位于一二线城市),一线城市占30.38%,二线城市占13.97%,三线城市占9.24%,香港占11.47%,澳门占8.4%,台北占5.75%,大中华区合计占到89.86%,其余约10%的投资分布于首尔(4.8%)、新加坡(2.99%)、东京(2.1%)。

不难看出,基汇资本在内地市场虽然也曾借中国城市置业平台在二三线城市进行了一系列住宅开发投资,但由于部分项目的进展并不顺利,所以,近年来,公司重新回到一线城市的商业地产投资以及优秀运营类企业的平台投资上,以充分发挥其资金期限长、并有多年海外商业地产运营经验的竞争优势。

基汇资本在海外的投资则主要采取精品酒店+创意办公的策略。

除了基汇中国基金,基汇在亚太市场还有一只酒店基金和一只越南基金。

酒店基金主要锁定中国香港、日本、韩国、新加坡、澳大利亚等相对成熟市场,挖掘那些地理位置优越却未能充分发挥商机的高品质酒店类资产的升值空间,奉行收购改造的增值策略。目前,在酒店基金旗下共有三个项目,分别是澳大利亚珀斯的学生公寓项目、南太平洋波拉波拉岛的四季酒店项目,以及联合基汇中国基金投资的新加坡G酒店项目。

而越南基金则是在2015年才正式成立的,此前主要是通过第三代中国基金在胡志明市投资了一个综合开发项目,并使用自有资金与当地合作伙伴NP Capital及腾飞集团合作在胡志明市投资了一个商业综合体开发项目。2015年,基汇与NP Capital合作设立越南基金后,以1.06亿美元的代价从Indochina Land Holdings 2 Ltd.手中收购了4个越南项目,包括胡志明市的一处综合体项目、河内的一处综合体项目,以及岘港的一处住宅和一处酒店项目。

近年来,基汇更成功拓展了欧美市场。基汇资本起家于美国,早在1991年就收购了罗斯福酒店、1995年成立了美国城市置业公司。近年来,受到中国、韩国等亚洲投资人海外不动产配置需求增加的影响,公司于2011年成立了一个共同投资式的投资载体(Investment Club),代表亚洲投资人投资于美国西海岸和其他大都会城市的物业资产;2013年又成立了Gaw Capital Partners USA (GCP USA) 以更完善的架构在美国市场提供独立账户直接投资及私募房地产基金管理服务,并聘请新泽西州公共养老基金首席投资官Timothy Walsh出任Gaw Capital USA的首席运营官。

到2017年中期,城市置业和Gaw Capital USA已合计管理了27亿美元的资产,其中,Gaw Capital USA管理资本4.25亿美元,投资项目19个,包括一个1.1亿美元的共同投资式产品US Fund I,和一只3.15亿美元的私募地产基金US Fund II,两个产品均专注于创意办公和精品酒店项目,通过重新定位以及改造来达到房地产增值的目的。

截至2015年年底,美国基金的15个项目、2.45亿美元的投资中,办公楼占53.06%,酒店占41.85%,其余为综合体项目;其中,Fund II投资了12个项目,已从9个项目中退出,权益乘数2倍,内部收益率达到35%。

不过,与美国基金相比,基汇资本在海外业务中更引人注目的是它的独立账户直接投资服务。自2010年起,基汇资本开始为投资人提供全球独立账户的直接投资服务,即,由基汇资本代表亚洲投资人投资于欧美的成熟物业,其中,权益资本大部分来自客户的独立账户,并由客户自主进行投资决策,但由基汇资本代其搜寻项目,主导收购过程和尽职调查,并在此类交易中提供债务融资安排与物业收购后的资产管理服务;有时,基汇资本也会参与项目跟投。

为此,公司继2013年成立Gaw Capital USA后,又在2014年成立了Gaw Capital UK,主要在英国和精选的欧洲国家提供独立账户的直接投资、投资咨询和资产管理服务,到2015年年底已管理了9个项目、共30亿美元的资产。而截至2017年中期,基汇资本管理的独立账户达到15个,其中不乏多个知名的地标项目。

如2010年,基汇资本就代表韩国企业投资人组成的财团以3.33亿美元的代价收购了旧金山333 Market Street;2011年又代表韩国机构投资人收购了芝加哥Three First National Plaza;2012年代表韩国财团收购了伦敦的Vinter’s Place,该项目于2015年以58%的溢价退出,年化收益率IRR达到17.7%;2013年,基汇资本协助中国平安以2.6亿英镑收购了伦敦劳埃德大厦(LIoyd’s Building),成为中国保险资金海外不动产投资的第一单;同年,基汇代表韩国投资人收购了伦敦帕丁顿区的Waterside House以及美国硅谷的Cupertino Gateway项目,硅谷项目已整租给苹果集团使用,并于2015年以1.65亿美元售出,贡献了40%的IRR;2014年,基汇又代表韩国教师信用合作社及其他投资人以1.91亿英镑的代价从贝莱德(Blackrock)手中收购了伦敦的Exchange Tower;2015年1月,再次协助中国平安以3.3亿英镑的价格收购了伦敦一地标性建筑Tower Place,这是基汇资本代表亚洲客户在伦敦收购的第七个项目;同年,基汇联合泰康人寿共同出资2亿英镑收购伦敦金融城的Milton Gate。2015年,基汇资本还联合建生国际斥资9.38亿美元(含承债部分)收购了香港地标洲际酒店,其中,建生国际出资5100万美元占10%股权,其余90%的权益资本都来自基汇资本,此后公司计划用18个月时间对酒店进行翻新,2017年,建生国际以1.18亿美元代价增持洲际酒店20%权益。2015年,基汇还代表投资人以6.21亿美元的代价收购了西雅图76层高的哥伦比亚中心;以5亿英镑收购了伦敦白金汉宫路123-151号的大型商业楼,并计划将123号和151号内部相连的物业重整扩建,以增加该区域紧缺的商办物业供给。

不过,不同于基汇资本旗下基金的增值投资策略,其独立账户直接投资服务的目标资产大多为成熟市场的核心物业,以满足其背后机构投资人的稳健投资要求,通常物业的出租率都在95%以上,租金回报率则在5%左右,多数项目由基汇的资产管理团队负责后续的项目管理,有时基汇也会参与跟投并安排海外的债务融资。但总体上,作为中介机构,基汇在此类交易中,自身的收益空间十分有限,只是赚了个“辛苦钱”;不过,这些大宗交易却让它声名鹊起,并得到了众多亚洲机构投资人的认同,也为其后续基金的发起奠定了投资人基础。

那么,作为一家私营的亚洲地产基金管理公司,基汇资本凭什么能够吸引众多机构投资人的关注?

这与它的四大运营平台、境内境外的双线布局,以及和国际投行的多年合作密不可分。

成功基石:四大运营平台的搭建

基汇资本从来不做单纯的财务投资,它通常采用深度操盘、战略增值的运作模式来进行投资,旗下有四大运营平台,分别是商业管理平台、酒店运营平台、住宅开发平台和物流地产平台,并由此组建了一个完整的资产管理团队。

商业管理平台主要负责办公物业和零售物业的全生命周期管理,包括从最初的投资分析、市场定位、规划、设计,到中期的招租、营销,再到后续的物业管理服务。这其中,基汇资本尤其擅长创意办公空间的打造,它曾在欧美市场投资并改造了多个创意办公空间,如将Hamm啤酒工厂改造为创意办公空间Hamm’s Building,将位于波特兰的Yeon Building的7-13楼改造为创意办公空间,其他的创意办公空间改造还包括旧金山的Mission Street 1161号、EM广场以及Mason-Ehrman Building等;此外,公司还曾将位于美国芝加哥伦道夫富尔顿区的一个仓库成功改造为一处高级会所Soho House。

基汇资本把这种创意改造的成功经验也应用到国内的项目上,如在盈科中心的改造中就打破了原有裙楼单一巨大整体的格局,将其区隔为8个结合体验式商业零售和创意办公空间的“mini block”——捌坊,围绕“迷你社区”的概念,打造传统及创意两种风格迥异的办公空间,并辅以体验式商业零售、餐厅、服务式公寓、商业配套设施、屋顶花园、户外广场等。接手三年后,零售空间的出租率已从当初的15%提高到75%,总租金增长了50%。2017年,北京盈科中心获2017亚洲国际房地产大奖最佳改造建筑金奖。

基汇资本创始人吴继炜的第一桶金就来自一个酒店改造项目,也由此奠定了其在酒店投资方面的专长。公司不仅拥有自己的酒店管理团队,还推出了自己的酒店品牌G Hotel(极栈酒店),该团队尤其擅长推出设有特色餐厅的精品酒店和高端服务式公寓,目前,在亚洲和美国共管理了23家酒店。除提供酒店管理服务外,酒店管理平台还积极参与项目前期的投资和尽职调查环节;其在美国更创新推出了大学城酒店平台,即,在美国10所知名学府所在地的城市开发连锁的大学城酒店,主要针对高校的会议及访客住宿需求。后来,基汇又在香港推出了专为学生族群设计的共享型出租公寓,并在2016年收购了澳大利亚珀斯一栋2万平米的办公楼,计划将其改造为一处可提供500张床位的学生公寓,以满足日益增长的澳大利亚留学生需求。

在中国内地市场,基汇最知名的酒店项目要属北京的Hotel G(极栈酒店)了。2006年,基汇在北京购入一幢9层高的外观很丑的乙级办公楼,成功将其改造为110个房间的豪华精品酒店Hotel G。酒店整体设计灵感为上世纪60年代怀旧的好莱坞风格,从外面看有点像魔幻城堡,入口及外立面的设计都别具匠心,采用别出心裁的茄紫色调,到了夜晚就可以通过客房窗口看到色彩斑斓的灯光,每个房间的灯光可以由房客自行调节,成功扭转了大楼灰盒子外观的弊端。该项目在2008年台湾室内设计大奖上夺得商业空间的TID金奖,并获评Conde Nast Traveler杂志2009年全球最佳新开发酒店之一,为基汇资本赢得了在内地市场的好口碑。该项目已成功退出。

基汇的住宅开发平台主要是指内地的中国城市置业平台,该平台主要在内地二三线城市开发和管理大体量的住宅项目,参与到土地获取、设计施工、销售及市场运营、物业管理等各个环节,典型项目包括常州御水华庭项目、徐州城置国际花园城项目、徐州城置·金色年华项目、淮安城置·公园龙湾项目、成都丽都花园项目、成都尚豪庭项目、广州阳光小镇综合开发项目等,累计的总开发面积达到400多万平米。不过,由于部分项目推进过程并不顺利,出现项目进程一再延迟的情况,所以,近年来,住宅开发平台的拓展较慢。

新近成立的物流地产平台是基汇资本和维龙中国独家合作的物流地产开发平台,维龙中国是内地领先的物流地产开发商,有着200万平米的物流地产开发经验,双方合作的平台已经在全国开发及管理了逾95万方的现代物流仓储设施,构建了一个以一线城市为核心的资产组合,覆盖了物流地产的开发、租赁、管理的全生命周期。

综上,在商业地产和酒店领域独具特色的运营平台已成为基汇资本提高投资回报、获取增值收益的重要基础。不过,随着基金规模的扩张,基汇资本开始更多采用合资合作方式来搭建运营平台,如与维龙中国合作的物流地产平台。也正是出于这一目的,新近完成募集的第五代基金更加看重平台投资,包括参与长租公寓平台湾流国际青年社区的A轮融资,以及联合办公空间裸心社的B轮融资,未来,公司很可能会借这两个平台进一步拓展内地的创意办公和长租公寓市场。

成功基石:东西方双向资本平台的搭建

除了四大运营平台,基汇资本的另一特点就是它对东西方文化的融合和境内外双向资本平台的搭建——作为一个生在美国、长在香港、在美国创业、在内地成长的地产基金管理人,创始人吴继炜充分发挥了其沟通和驾驭东西方双向投资平台的能力。

基汇资本之所以能够在内地进行大量商业物业和酒店资产的投资,一个最重要的原因就是它的资金期限够长,其前三代基金的期限都达到7+2年,第四代基金则进一步延长到9+2年,这么长的资金期限是国内地产基金难以比拟的。

而公司之所以能够募集到如此“长钱”,是因为它的投资人多为境外的机构投资人,如第四代基金中,北美和欧洲的投资人就占到60%,亚洲投资人中也有相当一部分是其他国家的机构投资人。这些投资人希望能够分享中国地产市场增值的好处,以往,他们主要通过欧美地产基金的亚洲分支来进行投资,但与这些欧美地产基金相比,中国香港背景的基汇资本似乎更了解亚洲市场;而其在美国市场的成功投资经验又让它相对于国内的基金更容易受到境外投资机构的认同,从而搭建起一个带领海外投资人投资大中华市场的平台。

另一方面,早在上世纪90年代,基汇就已经搭建起一个美国市场的投资和资产管理团队,经过二十多年的发展,这个团队已经积累了在欧美市场丰富的投资和资产管理经验。当然,它在名气上还远不如黑石等欧美地产基金,但相近的文化背景使它更容易得到亚洲机构投资人的信赖,并为亚洲投资人提供那些大基金不愿提供的独立账户直接投资服务——由于亚洲的机构投资人更乐于直接买楼,而不是买基金,所以,他们更倾向于独立账户的直接投资;但欧美市场上那些知名的基金管理人更倾向于提供独立账户的投资管理服务,而非直接投资服务,以便赚取高额的业绩报酬收益。当然,境外的投资银行可以提供类似的项目搜寻、收购谈判、和融资安排等直接投资服务,但却不能提供后续的物业改造和资产管理服务。

结果,基汇资本以其兼具东西方特色的市场定位在亚洲机构投资人的全球化配置过程中获得了一个独特的市场生存空间,至今它已经代表亚洲机构投资人收购了欧美市场的十多处地标性建筑,并为其积累了丰富的机构投资人资源。

所以,基汇资本的成功与它链接东西方市场的独特桥梁作用密不可分,它使基汇可以用海外机构投资人的“长钱”来投资中国区处于困境中的商业物业,把握新兴市场的增值机会;同时,又可以代表中国、韩国等机构投资人去欧美市场收购成熟的核心资产,赚取稳定的租金收益,实现全球化的资产配置,并在这个过程中拓展自身的投资人基础,树立国际化品牌。

除了与机构投资人的紧密合作,基汇资本平台的另一部分就是境外投行提供的财务杠杆。杠杆化收益一直是地产基金投资收益的重要组成部分,像黑石等机会型基金,项目层面的负债率通常达到80%-90%的水平,即使是一些核心型基金,负债率也一般在40%-50%的水平;这就意味着地产基金必须与商业银行、投资银行等金融机构保持良好关系,尤其是投资银行,因为基金的很多并购贷款并不符合传统商业银行的信贷要求,而只能求助于投资银行的融资支持。

而吴氏三兄妹在这方面似乎有着独特的优势。吴氏三兄妹中有两个都曾长期就职于知名投行,吴继炜本人也在毕业后一度就职于美国的一家地产投行,也因此,基汇资本一直与各大投行都保持着良好的合作关系。

如2003年,吴继炜回流香港的第一个项目就是联合摩根士丹利以8.4亿港元收购了上环维德广场,2006年以26亿港元的价格将项目售出时,吴继炜和摩根士丹利都大赚了一笔;2005年,基汇又再度联合摩根士丹利收购了澳门一处空置多年的23层办公大楼,2006年完成翻新工程,并成功引入友邦集团作为核心租户,到2008年将大楼整体售出时,出租率已从零提高到90%以上;2013年,基汇资本再度联合摩根士丹利房地产基金出资4.736亿美元(折合人民币25.78亿元)从李嘉诚手里收购了广州荔湾区西城都荟项目,并成功将商业部分的出租率从75%提高到94%,2017年4月,基汇将西城都荟项目以人民币40.65亿元的代价出售给香港领展投资信托基金,大摩又从中获益匪浅;而2014年收购北京盈科中心的9.28亿美元也并非全都出自基汇基金,还配有银行的融资和其他投资者的共同投资。最新的消息是,2017年11月,基汇资本又联合高盛在内的财团,以230亿港元的代价向领展房地产投资信托收购了香港的17座商场,共20万平米的零售空间和8000个停车位……

不难看出,基汇资本扩张的背后有着众多外资投行的身影,这使基汇的资本杠杆和投资能力得以进一步放大。

综上所述,基汇资本的成功,有其作为一个诞生在美国、成长在中国的“混血”基金的先天优势,这种先天的优势使得他能够同时从东西方两个机构投资人平台上募集到长期资本;但具有相似背景的香港基金有很多,多数规模都较小,而基汇能够快速成长起来更在于它的后天努力,这既表现在它对商业管理平台、酒店管理平台的耐心营建上,也表现在它对机构投资人的持续服务上。

据报道,基汇资本代中国平安收购的第一个项目劳埃德大厦,最初是基汇自己看重的项目,并已交付了10%的定金,本来是打算找中国平安联合投资的,但平安也对此表示出了浓厚的兴趣,最终,基汇将该项目100%的所有权让给了平安,自己只是从中赚了一份“辛苦钱”,却从此打开了中国机构投资人的大门。

因此,不断强化的运营平台和不断加深的机构投资人信任,才是基汇成为后起之秀的关键。

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