中国太保领衔A股险企投资之谜
2017年9月8日 15:17

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中国太保长期以来秉承的稳健型投资风格,是众多大型保险公司投资风格的典型代表,此类风格在安全和收益的权衡中更多倾向于安全性,这就决定了其投资收益将会在低区间内保持稳定。

本刊特约作者  邬建萍  陈子杰/文

2017年上半年,中国太保(601601.SH)实现保险业务收入1637.85 亿元,同比增长 24.5%,原保险保费收入在全国位居第三,成绩斐然。

但在资产管理端,太保的表现却难有定论:一方面,其投资收益率经常低于行业均值,比如2016年的5.4%就比行业平均值5.66%低了不少;另一方面,太保与国寿、平安和新华等A股上市险企相比,投资收益率又经常领先。谜底何在?

太保投资收益率在全行业只是中等生

截至2017年6月底,太保投资资产总额跨越万亿大关,达到10313.09亿元,占全行业总投资资产规模的7.11%,屹立于大型险企之林。但如果观察保险业投资收益率,则不得不说太保表现平平。

从过去十年数据来看,太保历年的投资收益率只是围绕行业平均水平窄幅波动,除了2008年太保以高于行业1个百分点的成果引起市场关注,2010年、2011年也略高于行业均值外,其余年份其收益率均低于行业平均水平0.2-0.4个百分点。

在四大A股险企中是优等生

另一方面,尽管太保投资业绩在全行业并不亮眼,但在四大A股上市保险公司中(暂不考虑借壳上市主业改为保险的A股公司),太保的投资业绩却位居前列。尤其是在近五年,太保有三年的投资收益水平位居第一,仅在2013年和2015年位居第二和第三,其中2016年的投资收益率5.4%虽然低于行业均值,却比“老大哥”国寿高0.84个百分点。

这引发了一个值得深思的问题,太保作为大型保险公司的代表,不论是在资产规模的聚集效应,还是在投资机会的争取,抑或打造高水平的投资专家团队上,都具有其他中小型保险公司不可比拟的优势,理论上讲,其更应该创造比行业平均水平更卓越的投资业绩,但事实恰恰相反。进一步可以看出,合计占全行业总资产规模近一半的四大A股保险公司,其保险资金的整体投资业绩均与行业水平存有差距,那么到底是何种原因导致这种差距的存在呢?

高配固收资产  不忘权益机会

太保是众多稳健投资型保险公司的典型代表。近十年投资趋势显示,从大类资产配置来看,太保的债券投资占据主导地位,基本每年都占据了50%以上的份额,2008年更是接近60%;此外,随着2009年保监会加大力度放开债权投资计划渠道,太保的资产负债表里的基础设施投资一项变更为债权投资计划,投资总额从2007年的49.96亿元、占比1.64%,增长到了2017年6月底的842.35亿元、占比8.17%。另外,加上债券型基金、定期存款等其他品种,太保近年投资的固定收益类产品占比达到70%以上,并且呈现波动上升的趋势,2011年已经达到80%以上。2016年固定收益类产品的占比是82.3%,在四大A股上市保险公司中是最高的,其他三家分别为中国人寿78.3%,新华保险76%,中国平安74.6%。由此可以看出,太保在A股四兄弟中,明显属于高配固定收益类资产。

另一方面,太保也在积极寻找更加主动的权益类资产投资机会。在太保历年的十大持仓中,银行股占了近乎半数的席位,但近年来太保主要持有的银行股,由五大行逐步变为了股份制银行,这主要是因为股份制银行相较国有大行来说成长性更强,发展潜力更大;此外,从持仓表中可以看出,太保对建筑、电力、运输类的龙头企业也颇有兴趣,如其长期持有的大秦铁路、建发股份、长江电力等,都是各自行业的“重头戏”,这些企业普遍估值较低,分红较高,投资价值明显。最后,在未上市企业股权领域,太保主要关注TMT (科技、媒体、通信)、健康医疗、金融信息服务、道路救援等产业,这类产业符合保监会关于保险资金股权投资领域的规定,而且成长性较高、发展潜力巨大,与太保的保险主营业务有着千丝万缕的联系,有利于形成战略协同效应。可见,太保在保持固定收益类资产“压舱石”地位的同时,还积极主动操作权益类投资,遵循价值投资策略,提高总收益率水平。

稳健还是灵活,安全和收益如何平衡?

不可否认,太保长期以来秉承的稳健型投资风格,是众多大型保险公司投资风格的典型代表,此类风格在安全和收益的权衡中更多倾向于安全性,这就决定了其投资收益将会在低区间内保持稳定。那么,和那些投资收益率相对较高的公司相比,例如,前海、安邦、泰康,它们在资产负债管理上有何不同?

1. 资产驱动还是匹配负债

前海、安邦等一批新型险企,不同于太保、平安等老牌险企,从资产和负债的关系来说,前海、安邦是“资产驱动型”险企。在负债端,其产品一般以投资型保险为主,且多数险种承诺的收益率高于老牌险企(至少2017年上半年之前是这样)。例如,前海人寿2017年公布的投资型产品的年化结算利率一般在5%以上,最高的收益率达到6.89%;安邦人寿2017年公布的万能险产品年化结算利率大多在4.6%,部分产品会高于5%。相比之下,平安2017年投资型产品的年化收益率仅在4.5%左右,低于5%的水平;国寿多款投资型产品年化结算利率为4.05%,最高的一款产品是5.38%;显而易见,在投资型产品设计方面,安邦、前海这类“资产驱动型”险企,承诺的收益率普遍高于平安、国寿等老牌险企,这也就意味着,一方面,前海、安邦这类保险公司拥有更快速累积资产规模的优势,但与此同时,它们也要在资产端对应的账户创造更高的收益,如此才能抵消在负债端付出的高额成本,在有效市场下,最终倒逼着此类公司投资端的风格更加勇猛。

2. 资产配置偏爱权益类还是固收类

泰康保险从2006年以来,年均投资收益率超过8%,高出了行业平均水平3个百分点,比起四大A股上市保险公司,泰康在资产配置上有什么特点呢?

在大类资产配置上,泰康的持有至到期资产占比较低,大概在20%左右,而太保持有至到期资产占比一般较高,在30%左右,这意味着泰康在债券领域的配置比例相对较低;另一方面,泰康比较偏爱长期股权投资领域,年报显示,2016年长期股权投资占比较高,大约在5%左右,而太保长期股权投资的占比不足0.3%;此外,泰康年报并未给出投资细分科目的数据,单从资产负债表里来看,泰康的定期存款占比较不足10%,而太保的定期存款即便近几年占比在不断在减少,但到2016年也高于15%。鉴于年报并未披露不同类别资产的收益情况,但是从资产负债表中可以看出,在保监会允许的监管比例下,泰康更偏爱权益类投资,尽管面临着高风险,但同时也意味着高收益;与太保相比,泰康的资产配置更加主动,风格也更灵活。最后,根据泰康资管官网上披露的2016年投连险账户的收益率可以看到,泰康权益型账户的投资收益率远高于其他账户,排名靠前,从侧面可以佐证泰康权益类资产的配置是比较成功的。

3. 老牌保险公司自身的发展桎梏

一方面,国寿、太保是典型国企风格的保险公司,公司体量大,组织结构复杂,投资决策流程冗长,效率相对低下。在“资产荒”的背景下,优质标的往往是被资金追捧的对象,在快速决策方面落后于其他反应灵敏的中小保险公司,最终导致优质标的的流失。

另一方面,太保、国寿这类老牌保险公司,成立时间较早,尽管初期就累积了大量的保险资金,但鉴于保险资金的特殊性,保监会并未大范围地放开投资渠道,在这种监管约束下,保险资金的投资方向以流动性管理和固定收益类资产为主,以确保保险资金的安全性为首要任务。因此,在初期的保险资金投资中,此类公司包括整个行业都并未真正重视保险资金的投资运用,保险资金利用率低下,投资收益不高。随着近年来保监会对保险投资渠道的放开,一大批中小保险公司嗅到了新的投资机会,它们反应灵敏,“船小好调头”,积极参与创新型投资工具的开发和运用。相比之下,老牌保险公司习惯了长久以来的投资风格,适应市场新变化需要花费更多的时间,甚至在用到新型投资工具之时,内部会有某些反对或者质疑之声。这些所谓的“历史包袱”,也是导致这些大公司投资收益率低于“小伙伴”的原因之一。

总之,历史包袱、决策机制和投资理念相对保守,使得太保等A股公司在新锐公司面前落败,而太保高配固收类资产和抢抓权益类机会的成功又使得它领衔A股四大险企。我们当然知道保险投资以匹配负债为第一要务,不能简单比拼收益率。但正如我们不以GDP论英雄并非不要GDP,保险资管不以收益率论高低并非不在乎收益率。

作者分别任职于天安财产保险股份公司、对外经济贸易大学保险学院

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